（原标题：熬出9.9！瑞幸翻盘，库迪苟活）

瑞幸咖啡（LKNCY）于北京时刻2025年2月20日下昼好意思股盘前发布了2024年第四季度财报（截止2024年12月），在营收略超预期的基础上中枢谋略利润大超市集预期，背后的骨子在于瑞幸开店速率放缓后单店运营后果的提高，具体来看中枢信息：

1、国内开店速率再度放缓，国外市集再添一子。开店数目上，瑞幸Q4环比净新增997家门店。其中自营门店/加盟门店分裂净新增655家/342家。一方面议论到国内市集空间有限（总门店数目已打破22000家，距离3w家门店的天花板越来越近），另一方面为了减缓新店对老店的分流影响，公司主动缩小开店速率、提高单店运营后果在预期之内。出海方面，经验前期出海第一站新加坡的试水，公司在马来西亚刚烈了特准谋略协作伙伴向马来西亚抨击并开设了2家门店，国外拓张值得期待。

2、量价都升，同店贸易额降幅大幅收窄。动作剔除新店影响后体现瑞幸单店内生增长的中枢策画同店贸易额增速（SSSG）同比下滑3.4%，环比三季度收窄9.7pct。杯量上，陪同瑞幸开店速率放缓&运营后果提高，单店杯量从Q2驱动抓续爬坡，揣测现时杯量最先430杯/天，接近历史最高水平。杯单价上，阐述调研信息，由于9.9补贴门店在Q4抓续减少重叠小黄油好意思式、费尔岛拿铁等新品推出，现时瑞幸杯单价接近14元/杯，较23年同时略有提高。

3、月活跃付用度户数抓续提高。Q4公司月活跃付用度户数7780万东说念主，同比提高24.5%，在补贴力度抓续放缓的布景下公司付用度户抓续提高再次印证了瑞幸的中枢客户群体价钱敏锐度较低，对瑞幸的品牌粘性较强。

4、中枢谋略利润大超预期。在原材料资本咖啡豆价钱大幅飙升的布景下，瑞幸诚然毛利率受到影响小幅低于预期，但凭借单店运营后果的提高&界限效应的抓续开释，单店贸易利润率大幅提高6.1pct达到19.6%，接近价钱战前历史平均水平，公司层面处置用度率着落1.4pct达到6.6%，带动公司中枢谋略利润达到10亿元。（超出市集一致预期23%）。

中枢功绩策画一览:

海豚君合座不雅点：

在海豚君看来这个季度最超预期的点在于陪同开店速率放缓对老店分流邋遢&公司本身运营后果的提高，同店贸易额大幅改善，再重叠房钱、东说念主力等刚性开销的情况下同店贸易额的改善带动了单店盈利才气显贵提高，此前最为市集诟病的盈利才气在这份财报获取强有劲的叛逆。

此外，投入2025年，海豚君从瑞幸以及库迪近期的动作上合计从竞争样子上也不错对瑞幸愈加乐不雅：

1）逆势降价，缩减加盟商回本周期。原材料上，2024年头以来，受到顶点恶劣天气影响，群众两大咖啡豆主产国巴西及越南咖啡豆均面对大幅减产，咖啡豆产量不足预期使得咖啡豆价钱全年飙升70%以上。而瑞幸却通知2025年1月驱动，加盟商从瑞幸采购的咖啡豆价钱下调16.8%，此外，椰浆、纯牛奶等其他86款原料也相应有所下调。

海豚君合计在咖啡豆价钱大幅高潮的布景下瑞幸逆势降价，让利加盟商不错灵验加速加盟商的回本周期，并有望霸占部分因资本高潮流失的咖啡、奶茶品牌加盟商的优质点位，扩大市集份额，幽静本身竞争上风。（2021年于今连锁咖啡、奶茶闭店率逐年走高）。瑞幸的底气则来自始终坚抓大界限产地直采+自建烘焙工所在带来的远超同业的资本上风。

2）库迪“剑走偏锋”，阻止已不大：关于瑞幸的投资者而言，最但愿看到的“爽文”剧情当然是2024年库迪资金流断裂“崩盘”，瑞幸升起，但推行版的剧情是于今库迪也曾莫得大界限闭店，松手2024年底库迪在群众开店数目接近1万家，仅次于瑞幸。

但尽管如斯，海豚君合计现时不管是从供应链后果、品牌力照旧加盟商的由衷度上，瑞幸和库迪之间的差距正在逐步拉大，在瑞幸跳脱出价钱战，杯单价逐步缔造之际库迪仍然只可依赖点燃品牌价值为代价的9.9店中店模式“强行”扩展（库迪店中店模式在12月已暂停招商，改为便利店模式），因此库迪和瑞幸的“红蓝之争”哪怕短期不会落下帷幕，海豚君对库迪酿成的阻止并不担忧。

从估值上看，现时对应瑞幸22x，按照瑞幸2025-2029年CAGR15%的增速，议论到瑞幸在连锁咖啡里的龙头溢价以及国外成漫空间，估值水平并不算高。

一、投资逻辑框架梳理

阐述瑞幸咖啡透露口径，公司分为自贸易务、加盟业务两伟业务条线。

1）其中自贸易务是瑞幸咖啡直营门店所带来的收入，现时直营门店超14000家，门店以一二线城市为主，对瑞幸咖啡打造品牌形象具有关键深嗜。自贸易务是公司利润的基本盘，利润占比超80%。

2）加盟业务的营收包含：销售给加盟商的原材料（咖啡豆、牛奶、椰浆）、加盟店的利润抽成（阐述不同门店毛利情况按路线轨制抽成）、拓荒销售、送货做事和其他做事五部分，其华夏材料销售占比近70%，是加盟业务的中枢营收起原。现时加盟门店超8000家，营收占比20%摆布，主攻三四线等下千里市集，旨在霸占下千里市集优质点位，诚然现时加盟门店开店速率更快，但但盈利才气不如自营门店。

二、开店增速抓续放缓，单店盈利水平显贵改善

从开店数目上看，瑞幸24Q4环比Q3净新增997家门店，其中自营门店/加盟门店分裂净新增655家/342家，增速较Q2、Q3抓续放缓，接近2023年价钱战已往水平（为了莽撞库迪的9.9价钱战+高速开店，瑞幸在2023年加速了开店速率霸占优质点位），侧面印证了库迪对瑞幸的阻止在抓续邋遢。

量价都升，同店贸易额大幅提高。动作剔除新店影响后体现瑞幸单店内生增长的中枢策画同店贸易额增速（SSSG）同比下滑3.4%，环比三季度大幅收窄9.7pct。杯量上，陪同瑞幸开店速率放缓对老店稀释邋遢，单店杯量从Q2驱动抓续爬坡，揣测现时杯量最先430杯/天，接近历史最高水平。杯单价上，阐述调研信息，由于9.9补贴门店在Q4抓续减少重叠小黄油好意思式、费尔岛拿铁等高单价新品推出，现时瑞幸杯单价接近14元/杯，较23年同时略有提高。

月活跃付用度户数抓续提高。Q4公司月活跃付用度户数7780万东说念主，同比提高24.5%，在补贴力度抓续放缓的布景下公司付用度户抓续提高再次印证了瑞幸的中枢客户群体价钱敏锐度较低，对瑞幸的品牌粘性较强。

三、自营门店增长质地更优

Q4瑞幸已毕总营收96.1亿元，同比增长36.1%，略超预期（市集一致预期95.6亿元）。拆分业务来看，自营收入76亿，也曾在40%+的高速增长中，但加盟因重心区域针对库迪，对加盟商的放肆度补贴，收入仅仅拼集超20亿，同比增长惟有16%。

四、里面后果优化+谋略后果提高带动谋略利润率抓续改善

毛利率上，由于顶点天气原因使得咖啡豆价钱超预期高潮（Q4咖啡豆价钱再度高潮25%，全年累计高潮超70%），尽管公司通过提前锁价等容貌对冲，但毛利率仍然小幅不足预期。

凭借单店运营后果的提高&界限效应的抓续开释，单店贸易利润率大幅提高6.1pct达到19.6%，接近价钱战前历史平均水平，公司层面处置用度率着落1.4pct达到6.6%，带动公司中枢谋略利润达到10亿元。（超出市集一致预期23%）。

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